国际黄金价格完全是由纸黄金市场决定，换句话说，它是由非实物黄金市场决定。根据他们各自的黄金市场结构，伦敦OTC黄金市场和纽约商品交易所都是纸黄金市场。对实物黄金的供应和需求，在决定市场黄金价格方面没有任何作用。实物黄金交易中的所有其他黄金市场只是接受了在纸黄金市场被发现的黄金价格。
2016年LBMA未指定黄金交易量150万吨
黄金之星的CEO托尼· 佩尔松(问)和贵金属分析师罗南· 曼利(答)，通过一问一答的方式，解释了黄金市场价格一些重要问题，旨在说明金价是由纸黄金市场决定的观点。由于当代黄金市场的结构，主要的交易活动是在纸黄金市场，所以它决定了国际金价。
国际黄金价格在金融媒体与其他主要财务指标中不断被引用。什么是国际黄金价格，它是如何定义的?
国际黄金价格通常是指全球黄金批发市场24小时以美元/盎司(XAU / USD)交易报的价格。在整个工作日周里全球黄金交易不停，国际金价报价从纽约时间周日晚间起连续给出一直到纽约时间周五晚上。(根据上下文，这个国际金价有时指现货黄金市场报价，如在伦敦交易的现货黄金，而在其他时间可以指的是美国纽约商品交易所(COMEX) 上市交易的活跃月份的黄金期货合约价格。活跃月份合同是指相距最近的一个月份合同，通常表现出最高的交易量和活动。
因此，国际黄金价格有时指的是在伦敦每天的黄金价格拍卖(上午和下午的拍卖)会的伦敦金银市场协会黄金价格的基准价。LBMA是伦敦金银市场协会的缩写。这个“国际价格”可能是现货金价、期货金价或基准金价，但所有这三个价格在能相对应的时间里，在幅度上大致相似。
这个国际黄金价格从哪里来，是从什么地方衍生出来的?
最近的实证研究已经确定，黄金的价格发现是由伦敦场外交易(OTC)的现货黄金市场交易和COMEX黄金期货市场的交易共同确定的，所谓“国际金价”是从伦敦OTC黄金价格和COMEX黄金期货价格的组合共同导出的。
一般情况下，某个特定资产市场上的交易量和流动性越高，该市场对该资产的价格发现贡献越大。在全球黄金市场上也是如此。在伦敦OTC和纽约的交易占了全球黄金交易量的绝大多数(在2015年，伦敦OTC现货市场占到了全球黄金市场的营业额约78%，而COMEX占了8%。
根据2016年伦敦黄金结算统计，快速计算表明2016年在伦敦OTC黄金市场的总交易量估计至少为150万吨，而同期Comex100盎司期金合同交易量达到了5750万盎司，相当于179,000吨黄金。因此在2016年伦敦OTC黄金市场的黄金交易量大约是COMEX100盎司黄金期货合约交易量的8.4倍。
然而通过以上的学术研究发现，COMEX比伦敦OTC对价格发现有更大的影响力，尽管COMEX的交易量低。这很可能是由于多种因素联合起作用的结果：通过使用GLOBEX平台，使得COMEX可访问性增加和延长了交易时间，相较于场外交易，期货交易的透明度较高，以及纽约商品交易所较低的交易成本和易于实行杠杆作用。相比之下，伦敦OTC黄金市场限制了交易时间(仅在伦敦工作时间)，为更多人参与设下障碍，因为它是一个不透明的批发市场，没有中央清算，并且由少数伦敦金银市场协会金业银行做市商和屈指可数的总部位于伦敦的大宗商品经纪公司规定交易价差。
底线是这两套交易统计，伦敦OTC和COMEX，相比于在伦敦和纽约的实物黄金市场的规模要大得多。
那么，到底是实物黄金市场还是纸黄金市场决定了黄金的国际价格?
国际黄金价格完全是由纸黄金市场决定，换句话说，它是由非实物黄金市场决定。根据他们各自的黄金市场结构，伦敦OTC黄金市场和纽约商品交易所都是纸黄金市场。对实物黄金的供应和需求，在决定市场黄金价格方面没有任何作用。实物黄金交易中的所有其他黄金市场只是接受了在纸黄金市场被发现的黄金价格。
伦敦OTC黄金市场主要涉及虚拟的未指定金，其中交易都以现金结算，而不是实物交割(即无实际的实物黄金交割)交易。这些虚拟的黄金交易与任何潜在的黄金储备没有什么联系，因此它们是事实上的黄金衍生品头寸。根据定义，未指定的黄金持仓量仅仅是一系列对于金条银行的债权，持有人是银行的无担保债权人，银行有责任向持有人的债权支付一定数量的黄金。另一方面，持有者承担了金业银行对黄金的信贷风险。伦敦OTC黄金市场因此仅仅是交易黄金信贷的场所。
因此，伦敦OTC黄金市场也是金条银行客户使用少量准备金黄金交易凭空产生大量纸黄金(类似于商业贷款)的场所，其中交易是带杠杆和不透明的，在此纸黄金只用很少量的实物黄金支持。这个“黄金”本质上是虚拟的黄金。请参看“黄金之星”的文章“黄金银行力学”关于少量准备金黄金交易的进一步详情。
由于COMEX只交易交易所的黄金期货合约，根据定义，它是衍生产品市场。现金结算是一种常态。纽约商品交易所交易的2500份黄金期货合约中只有1份用金属权证交付。其余合同都是用现金结算。这意味着COMEX黄金期货合约的99.96%是现金结算。详情请参看黄金之星的文章“美国黄金市场存照”。
鉴于COMEX交易黄金期货和伦敦交易虚拟的未指定黄金，伦敦和COMEX黄金市场从本质上说交易的都是黄金衍生品，或纸黄金工具，并推而广之，国际黄金价格是在这些纸黄金市场上被决定的。
除了伦敦OTC黄金市场和纽约商品交易所之外，所有其他黄金交易场所主要是价格的接受者，它们使用在伦敦和纽约的纸黄金市场确立了的黄金价格。这些其他市场包括世界各地的实物黄金市场，把国际金价输入到他们的国内黄金价格确定机制和约定中去。
详解伦敦OTC和COMEX市场的市场结构
根据定义，期货交易的是证券，其值是从相关资产衍生的，但其证券与那些标的资产无关，即衍生物。COMEX黄金期货合约是黄金的衍生品。COMEX黄金库存的注册量比较小，很少的实物黄金在纽约商品交易所交割，甚至更少的实物黄金被从COMEX金库中取走。因此，COMEX黄金交易采用显著的杠杆作用。《Hauptfleisch》Putniņš和Lucey(2015)指出，“[纽约商品交易所]的交易与其对价格发现的贡献不成比例”。注意COMEX黄金期货市场实际上是一个24小时的市场，但其流动性在美国交易时段最高。
谈到伦敦OTC黄金市场，几乎全部的交易量都是未指定的黄金，再说一次，它仅仅代表了仓位持有人对金业银行的一定量的黄金的债权，而这个债权很少行使。伦敦OTC黄金交易所主要以现金结算。交易者、投机者和投资者在未指定黄金上持仓量几乎从来不采取实物黄金交割。
这是发表在2013年“英国税务及海关总署/ LBMA备忘录证实的事实，说到伦敦黄金市场投资者获得黄金的权益，虽然在大多数情况下，在95%的交易中将不会出现实物交割，而是交易未指定的金属。另外，在2011年，当时的伦敦金银市场协会首席执行官斯图尔特· 默里证实在伦敦的‘未指定黄金’的数量非常大。
尊敬的国际律师事务所丹顿的一个2015年对非指定黄金的法律意见描述未指定黄金为“虚拟”金，作为衍生品进行交易。
登顿指出，“未指定贵金属交易的现实是买家和卖家很少有用实物进行交割的打算。未指定金条用作“虚拟金”，持有之从而获得了暴露于黄金价格(参考伦敦金定盘价)的头寸。
虽然LBMA不定期公布黄金的交易量，但在一个2011年第一季度交易报告中，它披露了2011年第一季度期间在伦敦OTC交易了109亿盎司(34万吨)黄金。在同一时期，11.8亿盎司(36.700吨)黄金在伦敦OTC黄金市场被清算。这表明交易成交与结算的营业额比例为10：1。在没有伦敦OTC黄金市场实时交易数据的情况下，这个10：1的比例可以继续适用作乘数在伦敦金银市场协会伦敦黄金市场每天的结算统计中，该统计每月公布，并总是惊人地高。
例如，在伦敦黄金市场2017年1月份日均结算量累计达2050万盎司。也就是伦敦每日结算了相当于638吨黄金。在10：1的结算乘数下，相当于每天交易6380吨黄金，或每年成交160万吨黄金。
由于只有约6500吨黄金存放在伦敦，其中大部分归央行、交易所交易基金及其他股东静态持有，伦敦OTC黄金买卖活动是和相应的实物黄金持有完全分离的。进一步说，历史上只有约19万吨的黄金被开采出来，其中有一半估计是以首饰的形式持有。因此，近6,500吨的每天伦敦OTC黄金市场内的交易与实物黄金市场无关，但偏偏这种交易活动导致全球黄金价格发现和决定了实物金条交易和往来的价格。
为说明问题，建立了伦敦金清算统计报告当时任LMPCL主席的彼得· 法瓦，和大通摩根的彼得· 史密斯认为，在伦敦金银市场协会的黄金清算统计数据包括交易活动：如“带杠杆投机对黄金价格下注”和投资基金“通过未指定黄金仓位”对现货金价下注，这些交易都是对金价下注。请参见伦敦金银市场协会术士杂志2003年10月第32期的文章，题为“清洁空气讨论趋势和对伦敦清算数据的影响”，
从本质上说，在伦敦黄金市场的交易活动主要代表了巨大的人工虚拟的黄金供应头寸，从纸黄金交易，而不是黄金实物交易中获得黄金价格。虚拟金只是凭空产生的作为记账条目，并执行作为合同当事人之间的现金流的交易。在这个交易中，并不购买实物黄金，没有一点对黄金的需求。因此虚拟纸黄金吸纳了本来会流入有限的实物黄金供应的需求，因此黄金价格不能代表这个需求，因为需求已经从实物黄金交易渠道转移到虚拟金。
同样，如果有实体在Comex平台上抛出数百万盎司的黄金期货合约，这个实体并不需要持有任何实物黄金，但这个交易具有对国际金价立竿见影的效果。它有对现实世界的影响，因为世界各地的许多实物黄金交易采取这种国际黄金价格作为其交易的基础。
虽然黄金清算量和伦敦金银市场协会的市场调查，提供了一些有益的数据，可以计算伦敦金的交易量，很少报告有多少实物黄金实际上在伦敦黄金市场交易。这是因为伦敦金银市场协会及其会员银行选择不透露这一信息。伦敦OTC黄金市场没有交易报告，不报告实物黄金金库的位置，LBMA会员金条银行不报告未指定黄金的数量，不报告所有这些虚拟金业银行持有多少实物黄金，来支持他们的未指定黄金的交易系统的保证金，但是，根据定义，实物黄金交易在伦敦OTC黄金市场日均交易量中只占极其微小的百分比。有关伦敦黄金市场的运作细节，请参看黄金之星信息图表“伦敦黄金市场”。
虽然三个组成部分之一包括伦敦金结算统计被描述为“由LPMCL结算会员的实物转移和出货，”伦敦金银市场协会甚至不公布三个组件的分量。这加剧了秘密，是金业银行和中央银行保持全球黄金市场中有多少黄金被转移和运输不被知晓的另一个例子。
问：世界各地的当地黄金市场如何使用国际黄金价格?
在世界各地的当地黄金市场关注国际金价，接受这一黄金价格，通常根据国际黄金价格报出他们当地的金价。
在实物黄金市场，金币和金条产品的定价是基于现货金价加上溢价的组合。溢价是产品价格中超过包含在金币或金条中的贵金属价值的那一部分。由于实物黄金市场是一个价格接受者，实物黄金市场现货价格来自价格被发现处，即国际金价。
例如，2017年发行的加拿大皇家铸币厂1金衡盎司黄金枫叶金币在黄金之星网站上的美元报价就是反映了黄金美元现货价格加上溢价。
金币和金条溢价是基于许多因素。溢价部分将体现自然铸币/精炼费用：如制造、营销、分销和保险费用。如果产品是通过批发商分销，溢价将反映批发商加价。溢价的另一个组成部分是准变量，反映了供给和需求的波动引起的现货市场的不平衡。如果一枚金币或金条需求很高，其溢价会增加。如果产品的供应充足，溢价往往会比供不应求时低。
在一般情况下，对金币的溢价比金条的溢价要高，而大金币和大金条的溢价比较小金币和小金条的溢价要低。
